Im März verdrängte die Energieversorgung sogar die KI aus den Schlagzeilen. Die Finanzmärkte preisten angesichts eines 50-Prozent-Anstiegs des Ölpreises zeitweise eine Stagflation ein – ein ungerechtfertigtes Narrativ aus 2022. Am wahrscheinlichsten ist aus wahltaktischen Gründen entweder eine baldige Deeskalation im Nahen Osten oder – im Gegenteil – eine militärische Eskalation, um die Blockade der Erdöllieferungen zu beenden.
Text: Nicola Grass
Was wir wie die meisten Beobachter anfänglich als einen kurzen militärischen Eingriff der USA in einer für die Weltwirtschaft heiklen Region eingeschätzt hatten, ist zu einem Engpass der Erdöl- und Erdgaslieferung nach Asien und Europa eskaliert. Angesichts eines Ölpreisanstiegs von 50% haben die Finanzmärkte zeitweise ein Stagflationsszenario eingepreist: Die höhere Inflation zwinge die Notenbanken zu Zinserhöhungen und bremse somit die Konjunktur bis hin zur Stagnation. Dieses Narrativ erinnert an 2022. Damals stiegen die Löhne nach der Post-Covid-Pandemie aufgrund des Arbeitskräftemangels. Ebenso kletterten die Preise für Güter- und Dienstleistungen als Folge von Lieferkettenproblemen. Auf die aktuelle Situation gemünzt, erscheint uns ein Stagflations-Szenario indes als ungerechtfertigt, da steigende Preise vor allem auf höhere Energiepreise zurückzuführen sind. Wir erwarten daher, dass die Finanzmärkte den Fokus bald wieder auf die Themen KI und Private Credit richten. Die grössten entstandenen Marktverzerrungen identifizieren wir bei den Obligationen.
Der Kaufkraftverlust der US-Konsumenten infolge höherer Benzinpreise wirkt sich für die Republikaner negativ auf die anstehenden Zwischenwahlen im November aus. Unser Hauptszenario geht daher von einer baldigen Deeskalation im Nahen Osten aus. Wo haben sich an den Finanzmärkten nutzbare Verzerrungen ergeben? Bei den Zinserwartungen kam es zu einer Kehrtwende: Wurden im Februar noch Zinssenkungen, etwa durch die US-Fed, erwartet, preist der Markt nun Zinserhöhungen ein. Wir erachten dies für überzogen. Wir nutzen dies und erhöhen die Duration bei globalen Staatsanleihen, welche von einem Rückgang der Inflationsängste und von Zinslockerungen profitieren sollten (siehe Chart). Allein der Fall der US-Renditen auf den Wert von Anfang März würde bei einer 20-jährigen Anleihe Gewinne von 5% auslösen. Dagegen schliessen wir die Position in AUD-Staatsanleihen, welche vom 10% Anstieg der Rohstoffwährung angehoben wurden. Ausser in inflationären Phasen, messen wir der Duration von Staatsanleihen weiterhin eine wichtige diversifizierende Wirkung in einem gemischten Portfolio bei.
Der globale Aktienmarkt hat seit seinem Höchststand Ende Februar rund 8% in USD verloren. Die teils spürbare Euphorie von Ende Februar hat also abgenommen, was zusammen mit dem ungebrochenen Wachstum der Firmengewinne für unser Übergewicht in den Aktien spricht. Regional drängen sich gezielte Änderungen auf: Die USA haben in der Iran-Krise deutlich weniger verloren, doch Gegenwind kommt vom Arbeitsmarkt (teils KI-bedingt) und vom angeschlagenen Private-Credit-Bereich. Die Emerging Markets werden weniger stark bevorzugt als in den vergangenen Quartalen, weil Anlegerinnen und Anleger in den grossen KI-Firmen zu ambitionierte Erwartungen einpreisen. Ganz anders präsentiert sich der Schweizer Aktienmarkt, wo zu düstere Aussichten eingepreist sind. Bei den Alternativen Anlagen nehmen wir keine Veränderung vor und bleiben nach der Kursbereinigung in Gold übergewichtet. Erfolgreich zur Diversifikation im turbulenten März beigetragen haben Alternative Anlagen wie Insurance-Linked Bonds.
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