High Yield: Beruhigungspille für vom KI-Boom aufgeschreckte Investoren?
Auch am Obligationenmarkt betrachten viele Anlegerinnen und Anleger den Boom von Künstlicher Intelligenz (KI) mit Argwohn. Portfoliomanager Jamil Bouallai erklärt, warum High-Yield-Papiere von Technologieunternehmen dennoch Chancen bieten können – und welche Papiere er im Auge hat.
Autor: Jamil Bouallai, Portfoliomanager Global Fixed Income
Drei Merkpunkte zu Obligationen, KI und den Chancen von High Yield:
- Auch Anlegerinnen und Anleger in Obligationen beobachten die Auswirkungen des KI-Booms zunehmend mit Sorge.
- Gerade Software-Unternehmen könnte die Zukunftstechnologie künftig zu schaffen machen. Die Anlageklassen Private Credit und Leveraged Loans wären hier am meisten exponiert.
- High Yield Anleihen sind dies deutlich weniger – und könnten gar vom Umfeld profitieren.
Professionelle Anleiheninvestoren sind gemeinhin bekannt für zwei Dinge: Sie lesen Fussnoten minutiös – und sie haben oftmals einen Hang zu Katastrophen-Szenarien. Vor dem Hintergrund des Booms Künstlicher Intelligenz (KI) sorgen diese Eigenheiten nun für eine eigenartige Mischung aus Skepsis und Besorgnis.
Gegen Ende des vergangenen Jahres überwog die Skepsis: Die US-Technologieriesen überboten sich damals mit KI-Investitionsplänen. Von diesem Wettlauf zeugt auch die jüngste «Jumbo-Emission» von Google mit einem Volumen von über UDS 32 Mrd., darunter eine seltene 100-jährige Anleihe, sowie fünf auf CHF lautende Anleihetranchen. Mit dem Hype rund um Claude Cowork von Anthropic hat die Skepsis in den vergangenen Wochen in Besorgnis umgeschlagen: Die Nachricht über das neueste Plugin des US-amerikanischen KI-Startups hat an den Märkten für Aufsehen gesorgt.
Dies, da sich mit Claude Cowork abzeichnete, dass KI nun auch Geschäftsmodelle von Technologie- und Datenunternehmen untergraben könnte – dem bisher boomenden Techsektor ginge es also ebenfalls ans Leder.
Gegenüber diesem Sektor sind gegenwärtig die Anlageklassen Private Credit und Leveraged Loans am meisten exponiert; entsprechend waren sie von den Turbulenzen rund um Claude auch am stärksten betroffen. Kommt hinzu, dass dieses Exposure auf niedrigere Kreditbonitäten (B- oder schlechter) ausgerichtet ist sowie auf schwächere Jahrgänge wie 2020 und 2021. In jenen Jahren wurden zahlreiche Leveraged-Buyout-Deals (LBO) mit höherer Verschuldung, lockereren Kreditklauseln und mit niedrigeren Zinssätzen abgeschlossen.
Was bedeutet dies für High Yield (HY), also das Segment der hochverzinslichen Anleihen?
High Yield mit positiven Renditen seit Jahresbeginn
Zwar weisen auch einige Hochzinsanleihen diese Merkmale auf, doch bleibt das Engagement mit weniger als 5 % des gesamten High-Yield-Universums begrenzt. Trotz der Ausweitung der Spreads im Technologiesektor um 145 Basispunkte in den letzten vier Wochen blieben die Auswirkungen auf die breiten Hochzinsindizes überschaubar: Der ICE BofA US High Yield Index beispielsweise weist seit Jahresbeginn weiterhin eine positive Gesamtrendite von rund 0,7 % auf. Der Morningstar LSTA US Leveraged Loan Index ist hingegen um -0,4% gesunken, was auf sein hohes Engagement im Softwarebereich (-4,3%) zurückzuführen ist. Auch anhand der Indizes zeigt sich, dass das High-Yield-Segment von der aktuellen Besorgnis an den Märkten kaum betroffen ist.
Exposure von Leveraged Finance gegenüber dem Technologie-Sektor (Anteil in %)
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Zur Einschätzung der gegenwärtigen Lage kann es zudem interessant sein, das aktuelle Software-Exposure von Krediten und privaten Finanzierungen (siehe Grafik oben) mit dem Energie-Exposure von High-Yield-Anleihen im Jahr 2015 zu vergleichen. Der Schieferöl-Boom zwischen 2010 und 2014 erhöhte damals das Exposure gegenüber Energieunternehmen auf etwa 15% des High-Yield-Index. In den Jahren 2015 bis 2016 kam es dann jedoch zu Schwächen, die sich auch auf andere Bereiche ausweiteten.
Nichtsdestotrotz erscheint uns der «Ausverkauf» von Software-Kreditpapieren, wie er vor drei Wochen begonnen hat, doch als wahllos. Stärker gehebelte Kapital-Strukturen wurden härter getroffen, wobei wenig zwischen Softwareunternehmen und ihrer Fähigkeit, der KI-Disruption zu widerstehen, unterschieden wurde. Allem Anschein nach war es wie so oft: Wenn ein Risiko auftaucht, neigen Investoren dazu, zuerst zu verkaufen und erst hinterher Fragen zu stellen. Es dürfte nun Zeit brauchen, um die Gewinner und Verlierer zu identifizieren, aber aus unserer Sicht bieten sich bereits jetzt Chancen.
Technologie-Bereich handelte historisch zu einer Prämie (Optionsbereinigter Spread OAS in Basispunkten)
Auch wenn die Warte der KI-Skeptiker eingenommen wird, scheint der Bereich High Yield unserer Meinung nach gut positioniert zu sein. Die Finanzierung des Investitions-Booms in die Zukunftstechnologie hat die Diskussion über KI-Kredite in den letzten sechs Monaten dominiert. Es scheint allgemein akzeptiert zu sein, dass Leveraged Loans und High-Yield-Anleihen nur einen kleinen Teil der kolossalen KI-Investitionen finanzieren werden. Diese Ausgaben könnten bis im Jahr 2030 auf durchschnittlich USD 5 Bio. klettern, wie unter anderem die US-Grossbank J.P. Morgan im Herbst 2025 schätzte. Hingegen wird erwartet, dass der Bereich Private Credit einen grossen Teil jener «Rechnung» übernehmen wird.
Wenn die Ausgaben für KI ein Hauptanliegen für Investment-Grade-Investoren darstellten, könnte High Yield zudem die Position eines Rettungsankers für hoch verschuldete Unternehmen im Telekom-Bereich wie der Infrastruktur-Hersteller Lumen oder der Ausrüster Commscope einnehmen.
Neu emittierte High-Yield-Anleihen zum Aufbau von KI-Infrastruktur entwickelten sich besser als Anleihen von Softwareunternehmen (Gesamtrendite in %)
Erst seit kurzem fällt dem High-Yield-Segment ein Anteil an reinen KI-Emissionen zu. Interessanterweise betrifft ein Grossteil davon Rechenzentren, die zusammen mit Hochleistungs-Chips (GPU) und integrierten Schaltungen (TPU) als «Spitzhacken und Schaufeln» des KI-Goldrausches gelten.
Diese Emissionen sind unseres Erachtens auch insofern interessant, als sie viele Merkmale mit der Finanzierung von Infrastruktur-Projekten teilen. Obwohl sie nicht vollständig isoliert vom Kreditprofil ihres Mutterunternehmens betrachtet werden können, sehen wir die meisten Risiken in der Bauphase. Diese Phase sollte für die meisten ausstehenden Anleihen in den nächsten sechs bis zwölf Monaten abgeschlossen sein.
Fokus auf Emittenten mit starker Erfahrung im Bau von Rechenzentren
Ist die Bauphase einmal abgeschlossen, erkennen wir nur noch begrenzt operationelle Risiken; dies, da die Schulden durch die Mieten von hochwertigen Unternehmen wie etwa Google oder Amazon schnell amortisiert werden könnten. Darüber hinaus reduziert eine selektive Teilnahme an den frühen Deals von Emittenten mit starker Erfahrung im Bau von Rechenzentren das Risiko von Lieferketten-Engpässen. Denn viele Rechenzentren-Projekte werden zwar gestartet, aber einige davon können möglicherweise nicht rechtzeitig fertiggestellt werden.
Letztlich reduziert dieses Vorgehen unserer Meinung nach das Risiko eines Überangebots – selbst wenn die Nachfrage auf den ersten Blick unersättlich erscheinen mag.
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