Les CoCos conservent leur potentiel

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Les CoCos conservent leur potentiel
Article de Daniel Björk publié le 29 octobre 2019 dans la catégorie Obligations
Une bonne performance pour un risque limité : dans le domaine des obligations, c’est une combinaison rare mais pas introuvable, comme en témoignent les obligations « CoCo ». Le durcissement des exigences réglementaires a réduit leur risque de perte, d’où le potentiel supplémentaire que nous décelons.

Les Contingent Capital Instruments, appelés "CoCos", sont des obligations de rang subordonné généralement émises par de grandes banques européennes. Ces émetteurs se distinguent aujourd’hui en général par une bonne solvabilité et une rentabilité élevée. Au niveau entreprise, les grandes banques émettrices affichent en moyenne une notation A+, alors qu’un CoCo est noté BB en moyenne.

La bonne solvabilité des grandes banques émettrices et les séduisants coupons des obligations CoCo de rang subordonné font de cette classe d’actifs un "booster" de rendement très prisé. Comparés à d’autres obligations de rang subordonné telles que les obligations Tier 2, les CoCos offrent aussi des rendements plus intéressants (voir graphique 1) :

Graphique 1 : Les CoCos et leur rendement excédentaire

Spread en points de base

Les CoCos et leur rendement excédentaire

Les nouvelles réglementations, un atout

La piètre performance des actions bancaires représente-t-elle un risque pour les investisseurs en CoCos ? Nous ne le pensons pas. La faible performance des actions bancaires (voir également le graphique 2 qui les compare aux CoCos) est essentiellement liée aux exigences réglementaires toujours plus haut placées. Dans le cours des actions, le potentiel de rendement limité par la réglementation se traduit par une performance inférieure. Mais pour les investisseurs en CoCos, cette réglementation est favorable parce qu’elle a pour but d’améliorer la dotation en fonds propres. Ainsi, la probabilité que les CoCos soient touchées par un évènement déclencheur (absorption des pertes) diminue. L’investisseur en CoCos peut donc profiter des généreux coupons pour un risque modéré grâce aux solides bilans et modèles d’affaires des banques.

Tant que la structure du capital des grandes banques restera stable et leurs modèles d’affaires intacts, l’investissement dans les CoCos sera payant. Les grandes banques ont aussi tout intérêt à ce que les CoCos, qui sont une classe d’actifs relativement récente, conservent leur bonne réputation. Cet instrument, créé après la crise financière, est important pour les banques, car il leur permet de remplir leurs obligations à l’égard des réglementations Bâle III/IV.

Graphique 2 : Comparatif de performance CoCos / actions bancaires

 

Comparatif de performance CoCos vs actions bancaires

L’évolution de marché actuelle soutient la classe d’actifs

De généreux coupons pour un risque modéré : ces caractéristiques font des CoCos des actifs sans égal dans l’environnement de taux actuel, d’où leur popularité. Ainsi leur indice, le ICE BofAML Contingent Capital Index couvert en CHF, a-t-il atteint pour l’année (au 22.10.2019) une performance de +12,6%. Comme les banques ont pour la plupart atteint leur exigence de dotation en fonds propres, le marché ne sera plus aussi abondamment alimenté par ces émetteurs à l’avenir. La demande excède l’offre, un excédent dont profite – et pourrait encore profiter – le marché des Cocos.

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