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Obligationen

Credit bleibt volatil.

Benno Weber, Leiter Obligationenanlagen, Swisscanto Invest by Zürcher Kantonalbank

Leicht höhere Rendite querbeet

"Die Auswirkungen der Freihandels-Schneeballschlacht zwischen Washington und Peking zeigen sich - noch nicht. Wir positionieren uns mit reduziertem Zinsrisiko und selektiv in Credit."

Benno Weber, Leiter Obligationenanlagen

Daueraufschwung oder Abkühlung?

Während Trump das starke Wachstum der US-Wirtschaft erst zum Beginn eines langanhaltenden US-Aufschwungs erklärt hat, warnte der IWF bereits vor einer globalen Abkühlung der Konjunktur. Anzeichen dafür gibt es bisher noch keine. Die wirtschaftliche Grosswetterlage und die monetären Rahmenbedingungen haben sich in den letzten Monaten nur wenig verändert. Die globalen Wachstumsaussichten bleiben gut.

Im ausgedehnten Sommer kehrte Ruhe an den Märkten ein - trotz divergierender politischer Signale aus aller Welt. Im Zuge höherer Inflationszahlen zogen die Renditen leicht an: US-Treasury +19 Bp auf 3,06%, 10-jährige deutsche Bunds 0,47%, 10-jähriger Eidgenossen 0,04% und damit wieder einmal im grünen Bereich.

USA: weiter stark

Noch profitiert die amerikanische Wirtschaft vom fiskalischen Rückenwind, während der Schadensumfang eines Handelskrieges noch nicht abschätzbar ist. Gemessen an der US-Kernrate bleibt der Teuerungsdruck gering. Vom amerikanischen FED wird eine weitere Leitzinserhöhung im Dezember erwartet und für 2019 sind drei bis vier Erhöhungen wahrscheinlich. Durch das konsequente Vorgehen des FED bleibt die Zinskurve weiter flach. US High Yield war unter allen Obligationen abermals der Outperformer: Die nach wie vor gute Entwicklung der Unternehmensbilanzen, eine historisch tiefe Defaultrate und die geringe Neuemissionstätigkeit unterstützten die relative Attraktivität von High Yield.

Europa: widersprüchliche Signale

Während die Normalisierung der Geldpolitik in den USA schon 2016 begonnen hat, stehen erste geldpolitische Bremsmanöver in Europa noch bevor. Auf dem alten Kontinent deuten einige konjunkturelle Vorlaufindikatoren derzeit auf eine schwächere Wachstumsdynamik hin.

Die Europäische Zentralbank (EZB) geht dabei von einer temporären Abschwächung aus und bleibt bei ihrem Plan, ihre Wertschriftenkäufe bis Ende 2018 endgültig zurückzufahren. Der Rückzug der EZB aus den Obligationenmärkten könnte zu höheren Bonitätsprämien führen. Eine erste Leitzinserhöhung dürfte die EZB wohl kaum vor September 2019 durchführen.

Auf den Budgetentwurf der italienischen Regierung reagierten die Märkte negativ; möglicherweise wird dieser Haushaltsplan ein EU-Defizitverfahren nach sich ziehen. Die Risikoaufschläge für italienische Staatsanleihen bleiben hoch.

Emerging Markets: Empfindlich

Die steigenden Realzinsen in den USA und die amerikanische Zollpolitik belasten die Emerging Markets. Vor dem Hintergrund politischer Anspannungen in der Türkei, dem unklaren Ausgang der brasilianischen Wahlen und dem schwelenden Handelskonflikt zwischen den USA und China trübte sich das Sentiment für die Emerging Markets ein. Es kam zu deutlichen Kapitalabflüssen. Der damit verbundene Anstieg der Volatilität der lokalen Währungen veranlasste diverse Zentralbanken, die Leitzinsen anzuheben, um einer starken Abwertung der lokalen Währung entgegenzuwirken. Argentinien musste darüber hinaus nochmals US-Dollar-Kredite vom Internationalen Währungsfonds aufnehmen, um die unkontrollierte Abwertung des argentinischen Peso zu bremsen.

Credit bleibt volatil

Bei den Kreditrisikoprämien geht es auf und ab. Eine zeitweilge Erholung wurde von einem niedrigen Angebot an Neuemissionen und einem generell günstigen makroökonomischen Umfeld begünstigt. Auch die Unternehmensresultate fielen mehrheitlich positiv aus. Sorgen um Italien und die Türkei liessen die Risikoaufschläge allgemein steigen und blieben bis zum Ende des Quartals volatil (siehe Grafik unten).

Wir sind in Unternehmensanleihen vorsichtig positioniert und behalten unsere Positionierung in hybriden und nachrangigen Schuldnern mit guten Bilanzqualitäten bei.

Schweiz: Spreu trennt sich von Weizen

Unter dem Renditeanstieg litten paradoxerweise die Marktsegmente mit hohen Ratings am stärksten, weil deren Duration deutlich länger ist. Das Segment AAA hat gegenwärtig eine Duration von 8,7 Jahren (Eidgenossen sogar 11,8); das Segment BBB bringt es auf 4,5 Jahre.

Das Sommerquartal war wie gewohnt eher arm an Neuemissionen; sowohl die Eidgenossenschaft als auch die Kantone und Kantonalbanken haben weiter wenig Mittelbedarf.

Im Kreditbereich trennt sich allmählich die Spreu vom Weizen. Im High-Yield-Segment kam es beim griechischen Modeschmuckhändler Folli Follie zum Konkurs; auch andere Titel neigten zu Schwäche. Eine gute Performance zeigten im 3. Quartal dagegen europäische Energietitel aufgrund der Erholung des Strompreises.

Wir bleiben vorsichtig positioniert. Wir sind immer noch der Ansicht, dass die aktuellen Kreditrisikoprämien kaum für die eingegangenen Risiken entschädigen.


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